Introduzione

Da oltre due anni, la politica monetaria globale vive una fase di profonda trasformazione.
L’epoca dei tassi ultra-bassi si è chiusa bruscamente e le banche centrali hanno inaugurato il ciclo restrittivo più rapido degli ultimi quarant’anni.

Eppure, nonostante il rialzo dei tassi e il rientro di alcune spinte inflazionistiche, il quadro resta irregolare. L’inflazione non è tornata stabilmente al target del 2%, la crescita rallenta e il debito diventa più oneroso.

Il vero interrogativo del 2025 è se la politica dei tassi, così come la conosciamo, sia ancora uno strumento sufficiente per stabilizzare l’economia.

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📈 Una prospettiva storica: da Volcker alla frammentazione globale

Negli anni ’80 Paul Volcker, allora presidente della Fed, dimostrò che alzare i tassi poteva “domare” l’inflazione.
Ma quel mondo era diverso: mercati finanziari più chiusi, debiti pubblici più bassi, e un’inflazione trainata dalla domanda interna.

Oggi la struttura è opposta. L’economia è globalizzata ma frammentata, le catene di fornitura sono più vulnerabili e l’inflazione è alimentata da fattori di offerta e geopolitici.
L’idea che basti “raffreddare la domanda” per risolvere il problema si scontra con un contesto di shock multipli e persistenti.

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📉 L’inflazione che non cede

Dopo il picco del 2022, l’inflazione headline è scesa, ma quella di fondo resta ostinata.
Il BIS Quarterly Review del settembre 2025 mostra che oltre il 60% delle economie avanzate registra un’inflazione core superiore al 3%.

Le cause sono molteplici:

• transizione energetica e investimenti verdi ad alta intensità di capitale;
• riallocazione delle supply chain, con aumento dei costi logistici;
• mercati del lavoro rigidi, dove i salari nominali si adeguano lentamente;
• e una geopolitica più frammentata, che spinge i Paesi a produrre in casa ciò che prima importavano a minor costo.

In questo contesto, i tassi agiscono solo parzialmente.
L’effetto è visibile sui mutui e sui consumi, ma non incide sulle componenti strutturali dei prezzi.

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🗳️ Le due anime delle banche centrali

🔵 Le colombe: “la crescita è a rischio”

Nei board della Fed e della BCE, diversi membri sottolineano che la stretta prolungata rischia di indebolire troppo la domanda interna.
Il vicepresidente della BCE, Luis de Guindos, ha dichiarato a inizio ottobre che “i segnali di rallentamento del credito sono evidenti e richiedono prudenza”.

In questa prospettiva, mantenere i tassi troppo a lungo su livelli restrittivi potrebbe spingere alcune economie — come Germania e Italia — verso una recessione tecnica.

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🔴 I falchi: “tagliare ora sarebbe un errore”

Dall’altra parte, esponenti come Jeffrey Schmid (Fed Kansas) o Isabel Schnabel (BCE) ritengono che la credibilità della politica monetaria resti prioritaria.
Schmid ha ribadito che “i tassi attuali sono calibrati in modo appropriato” e che “la pazienza è il miglior alleato contro la volatilità dei prezzi”.
Christine Lagarde, al Financial Times, ha ammesso che “non possiamo garantire un’inflazione stabile al 2% nel breve periodo, ma dobbiamo evitare di perderne il controllo nel lungo termine” (FT, 4 ottobre 2025).

Il risultato è un dibattito profondo e aperto: se tagliare troppo presto rischia di riaccendere l’inflazione, attendere troppo a lungo può deprimere la crescita e complicare la gestione del debito.

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💰 Il peso della stretta: debito e mercati finanziari

Ogni aumento di un punto percentuale nei tassi implica decine di miliardi di costi aggiuntivi per i bilanci pubblici.
Con debiti medi oltre il 100% del PIL, l’area euro e gli Stati Uniti affrontano un problema di sostenibilità di lungo termine.

I mercati obbligazionari lo percepiscono chiaramente:

• la curva dei rendimenti americana resta invertita, segno di aspettative di crescita debole;
• in Europa, gli spread sovrani tornano ad ampliarsi, soprattutto sui titoli italiani e spagnoli;
• il mercato azionario mostra una volatilità crescente, con capitali che si spostano verso asset difensivi.

L’inasprimento delle condizioni finanziarie non è più solo un “effetto collaterale”: è parte del problema.

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🔍 Il dibattito tecnico: il nuovo framework

Negli Stati Uniti, la Federal Reserve ha avviato una revisione del proprio framework di politica monetaria per il 2025-2026 (FederalReserve.gov).
L’obiettivo è includere:

• indicatori di inflazione non ciclici (energia, housing, salari reali);
• analisi di sostenibilità del debito;
• e un approccio più dinamico alla forward guidance.

La BCE sta seguendo una strada simile:
Nel suo blog ufficiale, economisti dell’istituzione hanno ammesso che “gli strumenti tradizionali non sono sempre sufficienti a garantire la stabilità dei prezzi in presenza di shock strutturali prolungati” (ECB Blog, settembre 2025).

In altre parole, la politica monetaria si avvia verso una fase “ibrida”: più flessibile, ma anche più interdipendente con le politiche fiscali nazionali.

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🌍 Divergenze internazionali: quattro approcci, un’unica sfida

• Federal Reserve (USA): approccio prudente, tassi fermi ma bilancio in riduzione (QT).
• BCE (Europa): cautela massima, più condizionata dalle divergenze tra Nord e Sud Europa.
• Bank of England: già inizia a segnalare tagli futuri, con inflazione vicina al 2,5%.
• Bank of Japan: percorso inverso, con abbandono del controllo della curva dei rendimenti e tassi in lieve rialzo per la prima volta in decenni.

Questa asincronia globale crea volatilità nei mercati valutari e nei flussi di capitale, rendendo la trasmissione della politica monetaria più incerta.

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⚙️ Le sfide strutturali dell’inflazione “nuova”

Gli economisti parlano sempre più spesso di “inflazione di sistema”.
Non è più un fenomeno ciclico, ma un risultato combinato di transizioni tecnologiche, energetiche e demografiche.

• Energia: la transizione verde richiede investimenti enormi in infrastrutture, con costi a breve termine.
• Demografia: l’invecchiamento della popolazione riduce l’offerta di lavoro e alimenta tensioni salariali.
• Tecnologia: la digitalizzazione aumenta la produttività ma polarizza il reddito.
• Geopolitica: la frammentazione riduce l’efficienza del commercio globale.

Tutti elementi che sfuggono alla semplice regolazione dei tassi.

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💬 Il ruolo delle aspettative

Come ha ricordato John C. Williams, presidente della Fed di New York, in un discorso del 3 ottobre (NYFed.org):

“La politica monetaria è efficace solo se le aspettative rimangono ancorate. Senza fiducia, i tassi diventano numeri, non strumenti.”

Le banche centrali, quindi, non devono solo decidere i tassi, ma anche gestire la narrazione che accompagna le loro scelte.
La forward guidance diventa uno strumento di potere comunicativo tanto importante quanto il livello del costo del denaro.

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🧭 Verso un nuovo paradigma: il coordinamento macro-fiscale

Negli ultimi mesi, si è riaperto il tema del coordinamento tra politica monetaria e fiscale.
Negli Stati Uniti, alcuni economisti della Brookings Institution hanno proposto una strategia di “policy mix” per stabilizzare simultaneamente inflazione e crescita.
In Europa, il tema è ancora più delicato: la BCE non può finanziare direttamente i governi, ma un allineamento tra regole di bilancio e obiettivi monetari sembra inevitabile.

La nuova normalità sarà probabilmente un sistema dove banche centrali e governi agiscono in sinergia, pur mantenendo l’indipendenza formale.

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🧩 Le implicazioni per i mercati finanziari

Per gli investitori, questa fase rappresenta un punto di svolta.
La fine della certezza “tassi bassi per sempre” significa un ritorno della discriminazione fondamentale: non tutti i debiti, né tutti i mercati, saranno più trattati allo stesso modo.

• Le obbligazioni a lungo termine tornano rischiose.
• Le azioni “growth” perdono appeal a favore dei titoli “value”.
• Il dollaro rimane forte grazie ai differenziali di rendimento.
• L’euro resta stabile ma fragile, riflettendo la complessità politica dell’area.

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✅ Takeaway – 5 lezioni da ricordare

1. L’aumento dei tassi non basta più: l’inflazione attuale è alimentata da forze strutturali, non solo cicliche.
2. Le banche centrali sono divise: colombe e falchi offrono visioni divergenti sul rischio di recessione vs. inflazione.
3. La credibilità conta più del numero: comunicare coerenza è oggi la principale leva di fiducia.
4. La politica monetaria entra in una fase di “seconda generazione”: più flessibile, coordinata e attenta agli effetti reali.
5. La transizione economica richiede cooperazione: solo un equilibrio tra politica monetaria, fiscale e industriale potrà garantire stabilità nel lungo periodo.

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🎯 Conclusione

La politica dei tassi ha rappresentato per decenni il principale strumento di stabilizzazione macroeconomica.
Oggi, però, il contesto globale ha superato quella logica.

La stabilità dei prezzi non è più solo una questione di moneta, ma di fiducia collettiva nel funzionamento dell’economia.
E in un mondo frammentato, la fiducia — più che il tasso d’interesse — è la nuova moneta della stabilità.

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